Piyasalarda Aşırı Güven Faktörü ve Türk Yatırımcının Genel Profili

Bengisu Baş

Geleneksel finans teorileri piyasa oyuncularının tamamen rasyonel olduğu varsayımı üzerine kurulur; bu anlayışa göre kişi faydayı en üst noktada tutacak şekilde karar verir. Davranışsal finansçılarsa bu varsayımı ve üzerine şekillenen “etkin piyasalar hipotezini” eleştirir ve karar alma aşamasında piyasa oyuncularının rasyonellikten saptığını ortaya koyar. Bununla beraber davranışsal iktisatçılar rasyonellikten sapmanın temelindeki psikolojik ve sosyolojik etmenleri araştırır; bu dinamiklerin toplumdan topluma, kişiden kişiye ne derece etkili olduğuna yer verir.

Davranışsal iktisadın duayen isimlerinden Kahneman’ın genel okuyucu kitlesine de hitap eden “Thinking Fast and Slow” kitabını tekrar taradığım bugünlerde rasyonaliteden sapmaya neden olan etkenlerden birine, piyasalarda “aşırı güvene” ayrılmış üçüncü bölümünün altın-döviz-borsa kutsal üçlüsü içinde savrulan aklı karışmış yerli yatırımcıya ders niteliği olduğu kanaatindeyim.

Daniel Kahneman – Thinking Fast and Slow

Finansal okuryazarlığın kıt, risk alma eğilimininse oldukça yüksek olduğu toplumumuzda suyun iyice bulandığı bugünlerde yatırımcının aldığı duyumlara, bilgisine ve tecrübesine duyduğu güveni ve bu güvenin derecesini bir kez daha masaya yatırması belki de umduğu bütün getiriler içinde en kıymetlisidir. Bundan hareketle yazımın ilerleyen bölümlerinde finansal anlamda aşırı güvenin ne olduğuna, farklı formlarına kısaca değineceğim. Daha sonra aşırı güven sorunun piyasa oyuncularının demografik etkenlerle ilişkisini ve Türk yatırımcısın bu çerçevede nasıl bir profil çizdiğini kısıtlı yerimin imkan verdiği ölçüde aktaracağım.

Davranışsal Finans Bağlamında Aşırı Güven

Ana hatlarıyla kendi yargılarına ve yeteneklerine yersiz güvenme aşırı güven olarak tanımlanır. Bu tanım finans literatüründe farklı akademisyenlerce genişletilip modifiye edilebilir veya akademik metinlerde içeriğe uygun yeni ölçütler belirlenerek farklı tanımlamalar yapılabilir ancak temelde aşırı güven farklı formlar olarak kendini gösterse de ortak nokta yatırımcıyı kendi bilgisine, aldığı duyuma daha yüksek bir netlik yüzdesi atfetmeye ve daha yüksek yatırım getirisi beklemeye itmesidir. Temelinde gerçekçi olmayan optimistik düşünce, yanlış kalibrasyon ve aldatıcı üstünlük hissi gibi bilişsel önyargılar yatabilir.  90lı yıllarda Amerika’da bir hayli popüler olan, davranışsal iktisatçıların da yararlandığı anketler aslında bu önyargıların ekonomik ajanlar arasında ne kadar yaygın olduğunu gösteriyor.  Örneğin girişimciler arasında yapılan anketlerden birinde katılımcıların kendileri ayarında bir işin başarılı olma ihtimaline ortalama %60 verdikleri görülüyor. Aynı yıllarda yeni bir işin tutunma olasılığı istatiksel olarak %30 dolaylarında. Anlaşılan katılımcılar gerçeklikten uzak bir optimizm sergiliyor. İronik olan başka bir şeyse katılımcıların 81% inin kendi işlerine 10 üzerinden ortalama 7 ve daha yüksek başarı ihtimali vermesi; dahası 33% lük katılımcının kendi girişimlerinin batma ihtimalini sıfır olarak görmesi.  Buna göre katılımcıların çok büyük yüzdesi yalnız yersiz bir pozitif düşünme eğilimde değil aynı zamanda gerçekte batan 70 % içinde olmayacağı inancında; aldatıcı bir “ortalamanın üzerindeyim” hissinde. Bu ankete benzer sonuçlar ortaya koyan, aşırı güvenin farklı formlarını somutlaştırmayı amaçlayan sayısız türlü anket, deney ve araştırma mevcut ancak işlenen verinin ortaya koyduğu daha homojen.   Davranışsal finansçılar araştırmaları neticesinde aşırı güvenli yatırımcıların agresif bir yatırım stiline sahip oldukları, daha riskli portföyleri tercih ettikleri, portföy çeşitlendirmeye daha az meyilli oldukları, alım satım işlemlerinde yüksek komisyonlar ödedikleri, ve yüksek hacimde işlem yaptıkları konusunda hemfikir.

Demografik Faktörler ve Aşırı Güven

Piyasa oyuncularının güven derecesi yaş, tecrübe, cinsiyet, servet, meslek ve içinde yaşadığı toplum gibi dinamiklerden ayrı düşünülemez. Erkek egemen finans dünyasında ilk akla gelen cinsiyetin aşırı güvenle ilişkisi olabilir. Odean ve Barber’ın çalışmaları erkek yatırımcıların kadın muadillerine göre daha özgüvenli olduklarını ortaya koyuyor (2001). Bu çıkarım sonraki yıllarda araştırma yapan akademisyenler tarafından da doğrulanıyor. Erkek yatırımcılar, beklendiği üzere, daha çok işlem yapıyor ve sonuç olarak net getirilerini düşürüyorlar. Bununla birlikte portföylerinde daha riskli seçimler, daha az çeşitlilik söz konusu. Yaş ve tecrübenin aşırı güvenle ilişkisi ise kullanılan veri setine ve araştırmaya göre değişkenlik gösteriyor. Bazı akademisyenler pozitif bazıları negatif bir kesim de lineer olmayan bir ilişki olduğu kanaatinde dolayısıyla uzlaşma söz konusu değil. Ayrıca tecrübenin nasıl tanımlanacağı, tecrübeli görülen örnek grupların kendi içinde ne kadar tutarlı olduğu da tartışma konusu. Örneğin Menkoff, Schmeling ve Scmidt ortak çalışmalarında profesyonelleri homojen bir grup olarak görmez sıradan bireysel yatırımcıyı profesyonelle kıyaslarken kurumsal yatırımcılar ve bireysel yatırım danışmanları olarak alt gruplar oluşturur. Bunun yanı sıra tecrübeyle yaş arasındaki pozitif korelasyonu kabul etmekle beraber aynı kefeye koymaz. Sonuç olarak daha güncel yaklaşımlar yaş-tecrübe-güven ilişkisini daha belirsiz bir zemine koyar. Servet-aşırı kendine güven ilişkisi de yaş ve tecrübe gibi tartışmalıdır. Odean, Graham gibi bazı akademisyenler zengin yatırımcıların daha özgüvenli olduğunu tespit eder. Ekholm ve Paternack ise küçük yatırımcıların büyük portföy sahiplerine göre daha güvenli hareket ettiğini gösterir.

Acker ve Duck de çalışmalarında kültür-aşırı güven ilişkisini inceler ve finansal karar vermede Asyalıların İngilizlere göre daha güvenli hareket ettikleri sonucuna varırlar. Geri kalan literatür de ağırlıklı olarak bu çıkarımı destekler niteliktedir.

Türk Yatırımcının Genel Profili

Davranışsal finans araştırmaları Amerika, Batı Avrupa ve İngiltere gibi gelişmiş marketleri odak aldığından Türk yatırımcıları hakkında daha kısıtlı analiz söz konusu ama karşılaştırmak gerekirse Türk piyasa oyuncuları genel olarak gelişmiş piyasalardaki mevkidaşlarından daha kollektif bir yapıda.  Hofstede ,2001) Bunun yanı sıra Türk yatırımcılar belirsizliğe tahammülsüzlükte daha yüksek duyarlılık gösteriyor.

Yukarıdaki haritada da görüldüğü gibi Portekiz, Yunanistan, Guatemela gibi ülkelerde belirsizliğe tahammül endeksi yüksek çıkarken Danimarka, İsveç ve Singapur gibi ülkelerde oldukça düşüktür. Anlaşılacağı üzere belirsizliği tolere edememesi ve kollektif yapısı yerli yatırımcıyı karşılaştırıldığı “tipik batılı” yabancı yatırımcıdan ayrıştırıyor.

Piyasalarda aşırı kendine güveni ölçmede en büyük kıstaslardan biri olan devir hızına bakıldığında da Türk yatırımcının yabancı mevkidaşlarından daha çok aşırı güven gösterdiği ortaya çıkıyor.

Yukarıdaki haritada da koyu renkle işaretlendiği üzere 2019 yılında Türkiye ülkeler arası borsalarda devir hızı sıralamasında Çin’den sonra ikinci ülke olarak yer alıyor.

Bu durum yalnız geçtiğimiz yıla özgü değil. Türkiye piyasaları kronik olarak çok yüksek hızla işlem yapıyor; hatırlatmak gerekirse akademik kesim devir hızının kendine aşırı güven faktörüyle pozitif korelasyon gösterdiği konusunda hemfikir.

Demografik faktörler incelendiğinde ise yerli erkek yatırımcıların yerli kadın mevkidaşlarından daha çok aşırı güven gösterdiği saptanıyor; dünya genelinde olduğu gibi.  Dolayısıyla tipik erkek yerli yatımcının yıllık devir hızı, işlem hacmi ve portföyünün risk derecesi tipik yerli kadın yatırımcıdan daha yüksek. Örneğin diğer endekslerdeki hisselerden daha az riskli kabul edilen BİST30 ‘un hisseleri erkek yatırımcıların portföylerinde oransal olarak daha az yer buluyor. Vahim olansa erkek-kadın ayrımına gidilmeden bakıldığında sadece BİST30’dan hisse bulunduran yatırımcıların oranının 6% dolaylarında seyretmesi ki bu durum yerli yatırımcının piyasa değeri küçük ve riski yüksek şirketlerin hisselerine ne kadar meyilli olduğunu gösteriyor.

Yaş, tecrübe ve zenginlik demografik faktörler incelendiğinde de sonuçlar ilgi çekici. Türkiye bazında zenginlik, yaş ve tecrübe aşırı güven faktörüyle negatif korelasyon gösteriyor ancak orta alt sınıf yatırımcının tecrübe kazandıkça aşırı güvenle hareket etmeye başladığı görülüyor. (Tekçe,2016). Yaşlı, zengin ve tecrübeli Türk yatırımcısı ise finansal okur-yazarlığının daha yüksek; borsada kazanması muhtemel bir profil çiziyor.

Bölgeler bazında incelendiğindeyse hem zenginlik hem de eğitim açısından birinci Marmara Bölgesinde BİST30 hisselerine yatırım oranları, portföy çeşitlendirmesi en fazlayken Doğu ve Güneydoğu Anadolu Bölgelerinde en düşük olduğu görülüyor. *

Sonuç

Literatürdeki aşırı güven ölçütleri esas alındığında Türk yatırımcısının, özellikle de doğulu yerli yatırımcının, karşılaştırıldığı Batı Avrupalı ve Amerikalı yatırımcıdan çok daha yüksek özgüvene sahip olduğu açık. Bununla birlikte risk almanın ve kendine fazla güvenmenin girişimci ruhu artırdığını; neticesinde de daha yüksek yatırım getirisi sağladığını iddia eden küçük bir akademik azınlık dışında akademisyenler aşırı güvenin net yatırım getirilerini düşürdüğü; dahası sıklıkla negatif getiriyle sonuçlandığı konusunda hemfikir.

Bu anlamda bulanık günlerde borsaya, hakim olmadığı bir dünyaya, “The Great Gatsby” olma umuduyla paldır küldür dalan kitlenin yukarıda özetlediğim aşırı güvenli yatırımcı profiliyle özdeşleşip özdeşleşmediğini kendisine sormasını temenni ediyorum. Pek tabii ki “yaşlı, zengin, tecrübeli, finansal okur-yazarlığı yüksek” küçük yüzde içinde hissetmek herkes için komfor alanı ama günün sonunda bu illüzyona masaya cebindeki her şeyi bırakacak kadar kapılmamak kaydıyla.

*Türk yatırımcısının genel profili hakkında daha detaylı analiz için linkte verilen araştırmanın tablo ve grafikleri incelenebilir.

http://www.unicreditfoundation.org/content/dam/ucfoundation/documents/2010/2013/42%20%20B%C3%BClent%20Tek%C3%A7e%20.pdf

Bengisu, Tablet Düşünce’de konuk yazardır. bengisu.bas@boun.edu.tr adresinden ulaşılabilir.

Kaynakça

Barber, B. M., and Odean, T. (2001). Boys Will be Boys: Gender, Overconfidence, and Common Stock Investment, Quarterly Journal of Economics, 116 (1), 261-292

Barber, B. M., and Odean, T. (1999). The Courage of Misguided Convictions, Financial Analyst’s Journal, 55(6), 41-55.

Ekholm, A. and Pasternack, D. (2007). Overconfidence and Investor Size, European Financial Management, 14(1), 82-98. 25

Acker, D., and Duck, N. G. (2008). Cross-cultural Overconfidence and Biased Self Attribution, Journal of Socio Economics, 37, 1815-1824.

Hofstede, G. (2001). Culture’s Consequences: Comparing Values, Behaviors, Institutions and Organizations across Nations, 2nd Edition, Sage Publications.

Odean, T. (1999). Do Investors Trade Too Much?, American Economic Review, 89(5), 1279-1298.

Tekçe, Bülent, Neslihan Yılmaz, and Recep Bildik. “What factors affect behavioral biases? Evidence from Turkish individual stock investors.” Research in International Business and Finance 37 (2016): 515-526.

Tekçe, Bülent, and Neslihan Yılmaz. “Are individual stock investors overconfident? Evidence from an emerging market.” Journal of Behavioral and Experimental Finance 5 (2015): 35-45.

Kahneman, D. (2011). Thinking, fast and slow. Macmillan.

Menkhoff, L., Schmeling, M., & Schmidt, U. (2013). Overconfidence, experience, and professionalism: An experimental study. Journal of Economic Behavior & Organization86, 92-101.

https://data.worldbank.org/indicator/CM.MKT.TRNR?view=map